摘要：

　　四大矿山运营情况整体向好。上半年产量来看，四大矿山共计生产（含球团与精粉）57545.7万吨，同比+1262.40万吨。目标来看，产销中枢上移，预计供应存在近1000万吨的边际增量；销售情况来看，产品销售价格下降，主要受产品溢价降幅较大影响；成本来看，本季度生产成本比稳中有降，维持在18-27美元/吨区间。

　　分矿山来看，淡水河谷产量稳步增长，产销比情况环比改善，开采许可申请进度有新进展；力拓凭借谷戴达利项目，实现产能置换，皮尔巴拉产区供应增量明显，但受加拿大火灾影响，下调IOC全年产量目标；必和必拓表现超预期，上调财年产量目标；FMG表现强劲，发运再创新高，在铁桥项目于三季度投产预期下，上调全年发运目标。

　　一、四大矿山上半年表现总览

　　上半年产量来看，四大矿山产量共计57545.7万吨，同比+1262.40万吨。其中，淡水河谷与力拓增产明显，必和必拓产量同比基本持平，FMG产量同比下降较大。目标完成情况来看，必和必拓财年产量共计2.898亿吨，达到产量区间2.81-2.94亿吨；FMG发运量共计1.92亿吨，突破目标区间1.87-1.92亿吨上沿。

　　产销目标中枢上移，供应存在近1000万吨边际增量。全年产销目标来看，淡水河谷维持不变；力拓下调 IOC球团矿与精粉产量下调50万产量目标；必和必拓上调产量目标500-550万吨（西澳产区上调400万吨，Samarco上调100-150万吨）；FMG发运目标上调500万吨。结合产销目标的边际变化，我们预计下半年四大矿山产量中枢围绕57904-62654万吨区间。

　　销售价格受产品溢价下降拖累。销售价格来看，无论是季度价格还是半年度或年度价格均呈现下降趋势，主因产品市场溢价降幅较大拖累。普氏指数来看，本季度65%、62%与58%指数均值分别录得128.94、115.38及99.03美元/吨，分别同比-36.4（-22%）、-26.1（-18.4%）及-7.8美元/吨（-7.3%）；上半年三者均值分别录得132.12、118.30、101.09美元/吨，分别同比-32.9（-19.9%）、-21.5（-15.3%）、-0.04美元/吨（-0.04%）。

　　四大矿山生产成本稳中有降。据Mysteel统计，本季度四大矿山直接生产成本区间为17.6-26.5美元/吨，从高到底排序依次为淡水河谷>力拓>必和必拓>FMG。其中，淡水河谷今年生产成本中枢上移明显，本季度录得26.5美元/吨，为2013年至今次高水平；力拓单位成本于去年二季度冲高后连续两个回落，但整理水平仍处在较高位置，本季度录得21.2美元/吨；必和必拓与FMG生产成本均控制在18美元/吨的水平。

　　二、矿山运行情况

　　（一）淡水河谷

　　1.原矿与粉矿产量增量较为均衡，球团矿产区间分化情况明显

　　淡水河谷二季度总产量（含球团）为8785.4万吨，环比+1276.20万吨（+17%），同比+507.40万吨（+6.1%）；其中，粉矿与原矿产量7874.3万吨，环比+1197万吨（+17.9%），同比+464万吨（+6.3%）；球团矿911.1万吨，环比+79.3万吨（+1%），同比+43.9万吨（+0.5%）。

　　原矿与矿粉产量来看，其境内三个生产系统均实现季度产量环比与同比上升。其中，北部系统产量4015.7万吨，环比+438.6万吨（+10.9%），同比+108.4万吨（+2.8%），增量主要来源于S11D产区延续超预期表现与新破碎机投产；东南部系统产量2179.5万吨，环比+319.1万吨（+14.6%），同比+223.8万吨（+11.4%），主要得益于加工效率提升与第三方采购意愿的增加；南部系统产量1679.2万吨，环比+439.3万吨（+26.2%），同比+131.5万吨（+8.5%），主因大瓦尔任Vargem Grande）与帕拉奥佩巴（Paraopeba）两个产区原矿的产量与销量提升幅度较大。

　　球团矿产量来看，巴西境内三个生产系统球团矿产量情况分化明显。北部系统球团矿产量降幅较大，产量66.5万吨，环比-11.9万吨（-17.9%），同比-17.1万吨（-20.5%），主要受到生产正许可发放延迟影响；东南部系统产量与一季度持平，为463.3万吨，环比-3.5万吨（-0.8%），同比+54.5万吨（+13.3%）；南部生产系统产量环比与同比均小幅上升，为120万吨，环比+5.3万吨（+4.4%），同比+6.4万吨（+5.6%）。境外产区来看，阿曼产区球团矿产量261.3万吨，环比+89.4万吨（+34.2%），同比+0.1万吨（持平）。

　　2.季度产销比下降，但上半年累计产销比仍处在偏高水平

　　本季度总销量7437.4万吨，环比+1871.5万吨（+33.6%），同比+121.2万吨（+1.7%）。其中，原矿销量223.6万吨，环比+166.5万吨（+57.1%），同比+155万吨（+68.6%）；粉矿销量6332.9万吨，环比+1745.8万吨（+38.1%），同比+56万吨（+0.9%）；球团矿销量813.3万吨，环比+67.6万吨（+8.3%），同比-3.4万吨（-0.4%）。随着销量好转，本季度产销比下降幅度较大。但从历年产销比来看，上半年产销比仍然处在近7年来最高水平，为112.9%，环比+11.1%，较2017年次高水平+1.3%。为实现全年产销比平衡，Vale有望进一步收缩两者差距。

　　3.托尔托大坝运营许可发放成功，球团矿产能有望进一步提高

　　淡水河谷于2023年7月3日通报，米纳斯吉拉斯州环境政策委员会（State Environmental Policy Council of Minas Gerais’ Semad）已对其发放托尔托大坝的运营许可。据悉，大坝位于布鲁库图生产中心附近，自2022年6月以来运行稳定，主要用于处理尾矿，以便于进一步提高其产品综合性能，通过生产球团矿以取代其他高硅产品，以提高商品的溢价能力。按照估算，2023年淡水河谷年将生产3600万至4000万吨球团矿。

　　（二）力拓

　　二季度力拓铁矿产量（含球团矿与精粉）8476.4万吨，环比+116.6万吨（+1.4%），同比+168.8万吨（+2%）。其中，澳洲境内皮尔巴拉矿区（100%基准）总产量为8125.1万吨，环比+195.5万吨（+2.5%），同比+260.8万吨（+3.3%）；加拿大矿区IOC（100%基准）铁精粉产量351.3万吨万吨，环比-78.9万吨（-20.9%），同比-92万吨（-20.8%）。销量来看，二季度整体销量有所下滑，主因丹皮尔港检修与火车脱轨事件影响，总销量8560.1万吨，环比-288.9万吨（-3.3%），同比-50.7万吨（-0.6%）。

　　1.谷戴达利项目稳步推进，实现全产能释放

　　按照项目预计产能，谷戴达利实现100%名义产能释放。分结构来看，PB粉与SP10产量共计（粉矿与块矿）6202万吨，环比+229万吨（3.8%），同比+257万吨（+4.3%）；罗布河产量共计（粉矿与块矿）735万吨，环比+146万吨（+24.8%），同比+159万吨（+27.6%）；杨迪产量资源枯竭势头难改，产量共计1188万吨，环比-179.2万吨（-13.1%），同比-155.3万吨（-11.6%）。

　　2.PB矿环比下滑，罗布河与杨迪矿销量增幅明显

　　销量来看，BP粉与PB块销量有所下滑，罗布河与杨迪销量韧性十足。其中，PB粉、PB块销量（100%权益）共计4523.1万吨，环比-203万吨（-4.3%），同比+403.2万吨（+9.8%）；罗布河粉、块矿销量（100%权益）共计686.9万吨，环比+61.8万吨（+9.9%），同比+68万吨（+11%）；杨迪粉销量（100%权益）共计469.6万吨，环比+42.8万吨（+10%），同比+33.9万吨（+7.8%）。

　　3.受森林火灾扰动，力拓下调IOC全年产量目标50万吨

　　加拿大铁矿石企业（Iron Ore Company of Canada，简称IOC）是力拓、三菱集团（Mitsubishi Group）和拉布拉多铁矿（Labrador Iron Ore Royalty Corporation，简称LIORC）的合资子公司，上述三者分别占用份额58.7%、26.2%、15.1%，产区位于加拿大纽芬兰与拉布拉多省（Newfoundland and Labrador）的拉布拉多市。年产量来看，去年IOC共产球团与精粉（100%基准）1756.2万吨；二季度产量（100%基准）351.3万吨，环比-78.9万吨（-18.3%），同比-92万吨（-20.8%），主因产区生产受魁北克火灾影响，目前产区已恢复正常运作，但考虑到6月份IOC停产时间长达3.5周，力拓下调其全年产量目标50万吨。

　　4.西芒杜项目进入实质性建设阶段，其他西澳项目稳步推进

　　西芒杜项目建设持续进行中，目前该项目仍处在谈判阶段，项目建设和运营框架（包括财政制度和时间表以及合资企业安排）已进入逐步推进，致力于支持矿山、铁路、土方工程以及岩土钻探工程。近日，力拓宣布其与中铝铁矿共同占有的合资子公司与赢联盟达成协议，以开发一条长度600公里运输铁路。此外，西澳产区项目也在稳步推进。一方面，Western Range矿山的建设继续按照计划进行，设施已阶段性完成，目前正在进行矿山土方与剥离工程；另一方面，企业继续加强与当地社区、政府密切合作，以推进新采矿项目所需的审批工作，包括荷普山1号、布罗克曼4号、南穆尔迪及西安杰利斯等项目。

　　（三）必和必拓

　　必和必拓产量（西澳100%基准+Samarco）7393.8万吨，环比+672.7万吨，同比+127.8万吨。其中，西澳（100%基准）产量7271.7万吨，环比+655.4万吨（+9.9%），同比+105.7万吨（+1.5%）；Samarco产量122.1万吨，环比+17.3万吨。

　　1.南坡项目预计于年末实现全产能释放，新财年产量目标上调近500万吨

　　23财年必和必拓总产量（西澳100%基准+Samarco）28982万吨，同比+298万吨（+1%）。随着南坡项目产能进一步释放及C矿区产量创下新高，西澳产区表现超预期，同比+253万吨（0.9%）至28531万吨；考虑到南坡项目预计于本年末释放全产能，我们预计其西澳产区下半年产量仍有向上突破的可能。Samarco产区来看，随着选矿厂提产幅度较大，产量同比+44万吨（10.8%）至451万吨。在财年产量实现突破背景下，必和必拓上调新财年产量目标，共计500-550万吨。其中，西澳产区上调400万吨，Samarco上调100-150万吨。

　　产区分化明显，C矿区、金布巴矿区增产幅度较大，纽曼产量同比持平，杨迪产量弱势难改。C矿区全年共产10737.5万吨，同比+1294.4万吨（+13.7%）；纽曼矿区5694.5万吨，同比-9.6万吨（-0.2%）；金布巴矿区6680.1万吨，同比+801.9万吨（+13.6%）；杨迪矿区2141万吨，同比-1751.2万吨（-45%）。

　　2.粉矿销量同比下降，块矿与精粉销量同比上升

　　西澳销量（100%权益）来看，财年共计销售24888.3万吨，同比-180.5万吨（-0.7%）。其中，粉矿销量同比-743.9万吨（-4.2%）至17090.4万吨，块矿销量同比+563.4万吨（+7.8%）至7797.9万吨。Samarco产区销量来看，销量共计451.4万吨，同比+51.9万吨（+13%）。

　　（四）FMG

　　FMG季度产量5270万吨，环比+240万吨（+4.8%），同比-650万吨（-11%）；季度销量4890万吨，环比+260万吨（+5.6%），同比-60万吨（-1.2%）。

　　1.财年运营表现强劲，发运量再创历史新高

　　产量来看，FMG共计生产21790万吨，同比-1090万吨（-4.8%）。销量来看，全年共计发运19200万吨，同比+300万吨（+1.6%）。其中，西皮粉销量1640万吨，同比+140万吨（+9.3%）；国王粉1540万吨，同比+40万吨（+2.7%）；混合粉8180万吨，同比-130万吨（-1.7%）；块矿720万吨，同比+360万吨（+50%）；超特粉6930万吨，同比-70万吨（-1%）；其他品种共计200万吨，同比+30万吨（+13%）。

　　2.设备调试故障排除，铁桥项目新财年预计出货量700万吨

　　铁桥项目第一批铁精粉于7月24日成功在黑德兰港装船。二季度水路设备出现故障，设备调试六周后项目重新投入生产，但对其进入商业生产阶段影响较小，正式落地时间提前至8月中旬。项目预计出货700万吨（100%基准），并于24个月以内达到每年2200万吨的满负荷生产能力。

　　3.财年勘探资本共计2.33亿美元，贝加林项目产能预计年底正式投产

　　23财年勘探资本指出共计2.33亿美元。其中，四季度（财年）资本支出5200万美元。勘探资本主要用于在皮尔巴拉东哈默斯利地区的资源钻探，包括尼丁湖（Nyidinghu）与南明迪（Mindy South）等地区。此外，位于西非加蓬地区的贝林加项目（Belinga Iron Ore Project）也正式投产，项目第一批矿石开采后顺利装车，预计于23年年底开始装运。

（文章来源：广发期货）