黄金入门基础知识:在现货和期货市场中赚取差价

期现套利案例分析

下面我们*先来看一下进行期现套利的成本情况。在正常情况下，期货价格=现货价格+持仓成本，持仓成本包括交易交割费用、仓储费用、保险费和利息。按上述期货理论定价原理，国内黄金期货的理论价格应该等于黄金现货价格加上一定的持仓成本，因此理论上期货价格应该高于现货价格。如果当市场预期未来黄金价格将大幅-下跌时，或者黄金现货非常短缺时，现货价格可能会比期货价格高，出现现货升水的情况。但在正常情况下，期货价格应该高于现货价格。如果出现期现差价偏离过大，就会存在套利交易机会。

其次，我们来看一下有实物交割和无实物交割情况下的套利主要成本。买入上海黄金交易所交易的黄金AU(T+D)，其主要持仓成本包括资金使用成本、持仓费用和递延费用，其中期货交易成本主要包括交易费和资金使用成本。如果进行实物交割，还需要有存储费、出库费、注册仓单的费用，同时还要增加买入现货所占用的资金成本。

我们以假定在1月9日卖出期货AU0806合约，随后在上海黄金交易所买进黄金现货AU(T+D)合约为例测算一下期现套利交易的大概成本情况。由于上海黄金交易所AU(T+D)合约收盘时间比期货收盘要迟半个小时，因此在现货市场买入现货合约，基本上都是有机会成交的。我们仍以后一笔收盘价作为成交价为例进行套利分析。上海期货交易所规定小交割单位为3手，即3千克黄金，所以进行套利时以小交割单位3手为例进行分析。*先在上海期货交易所卖出3手AU0806期货合约，假定以当日的收盘价223.30元卖出3手，再在黄金交易所买入3手AU(T+D)合约，假定以收盘价208.06元成交，二者差价为15.24元。在4月11日收盘前选择将两个合约全部对冲平仓，期货合约按204.56元买入平仓，现货AU(T+D)合约按207.79元卖出平仓，从1月9日至4月11日，共93天，共61个交易日。

以不进行实物交割情况为例，我们计算一下套利交易的费用情况：

买入现货AU(T+D)合约的主要成本包括：(1)资金使用成本。资金使用成本实际上是一笔资金的机会成本，如果是自有闲置不用的资金，就可以忽略不计。假定是从银行借款，用于购买黄金，我们以现行人民币6个月贷款利率6.57%作为资金成本。上海黄金交易所的AU(T+D)合约保证金为10%，共需要208.06X10%X3000=62418元保证金；保证金的利息成本为93/366X62418X6.57%=1042元，合每克0.347元。(2)递延费。也称作延期补偿费，它的收取标准按每日万分之二进行单方支付。上海黄金交易所还规定，延期超过20个交易日以上的合约每日增收万分之一的补偿费，不管做多做空，均需要交纳这万分之一的补偿费，即第20个交易日后，每曰补偿费为万分之三，共61个交易日，其递延费为20X2/10000X3000X208.06+41X3/10000X3000X208.06=2496.72+7677.41=10174.13元，合每克3.39元。不过由于实际交易中递延费并不是每日都要支付的，有时还要获得递延费补偿，因此我们假定需要支付递延费仅为一半左右就可以，即有约2/3时间付出递延费，近1/3时间获得递延费(因为后面41个交易日中多余的万分之一补偿费不管是多或空都要付出的，所以总费用仍然是接近一半)，这样需要付出5100元递延费，合每克1.70元。由于是买入黄金AU(T+D)合约，未进行实物交割，故不必考虑仓储费、保运费等费用。(3)其他费用就是交易费了。在上海黄金交易所买进3千克黄金，以万分之四计算手续费为4/I0000X3000X208.06=249.67元；4月11日以207.79元卖出合约，手续费为:4/I0000X3000X207.79=249.35元，双边交易费一共是499.02元，合每克0.166元。买入3手现货AU(T+D)合约的成本为每克2.21元。

期货交易的费用主要是保证金的资金成本和期货交易手续费。卖出3手期货合约保证金为10%X223.30X3000=66990元，利息成本为93/366X66990X6.57%=1118.35元，折合每克为0.373元。假定期货交易每手的手续费为60元，卖出期货合约的交易手续费为3X60X2=360元，折合每克0.12元。期货交易的成本共为0.493元，就以取整0.50元茂;计。

通过上面的运算过程，我们可以看出，不进行实物交割，进行期现套利的交易成本为2.21元?;+0.5元?；=2.71元茂，即当合约的差价大于2.71元度时，就可以进行期现套利交易了。事实上，如果在投资者进行套利交易时，已经获利较多的情况下，并且也达到自己的预期获利目标后，就完全可以提前对冲了结，而不是等到4月11曰才进行后的对冲平仓。如果提前平仓，这中间的套利成本将小于2.71元?:，但是差价也可能要小一些。我们是以大化来做分析的，只是一种理论上的测算，分析在实际操作时，当差价达到什么样的程度就会引致无风险的套利交易发生。通过上述的计算，我们从中可以看出，只要期货和现货价格差有2.7元左右就可以进行期现套利了。

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如果进行实物交割，资金占用成本就更高，为了方便对冲，也是以买入AU(T+D)合约，在必要的时候进行实物交割，同时有足够的时间生成期货仓单就可以，这中间将涉及仓储费、出入库费用等一系列费用。为减少这种套利费用，我们好选择银行或者交易所指定交割品种的大型黄金生产商作为现货代理商以备交割品牌不兼容时进行仓单置换，并争取在期现两个交易所相同的指定仓库进行交割，以减少诸如出库重新质检之类的不必要麻烦。关于实物交割方式的套利成本，在此不作赘述。

黄金期货在2008年1月9日上市时，由于国内CPI指数正处于高位，加上多数投资者对于黄金了解甚少，盲目乐观地高估了黄金对抗通货膨胀的功能，因此使得黄金期货当日开盘出现了巨大的期货溢价，黄金期货上市*曰各合约基本以扩大的涨停板大幅高开，开盘价比当日的现货价格高还高出了27元左右，即使按照前一天国际市场的黄金价格乘以当曰的人民币汇率，国内黄金期货价格也高出国际金价很多。2008年1月8日纽约黄金880美元/盘司，按一盘司31.1035克计算，8日人民币兑美元汇率中间价为7.2791,1月9日为7.2723,按1月8日的价格计算折合人民币每克205.95元。期货的高溢价给了那些熟悉黄金现货的投资者一个*好的套利机会，他们大量卖出黄金期货合约并同时在现货市场即上海黄金交易所买入大量现货合约进行期现套利交易。正是由于套利资金的积*参与，当日收盘时，期货AU0806合约与上海黄金交易所的AU(T+D)合约的差价就已经缩小到了15.24元，而AU9995现货金的差价缩小到18.5元。通过这个差价比较，我们还可以看到现货金价当日跟随国际市场金价波动，未受期货价格影响，而AU(T+D)合约价格收盘价高出现货AU9995价格3元多，正是套利资金的杰作，是套利资金买入了AU(T+D)合约抬高了该合约的价格。

根据紫金矿业负责期货业务的市场部常务副总经理杨庶的介绍，紫金矿业在1.月9曰大量地卖空黄金期货合约，同时在黄金交易所买入黄金现货合约，进行套利交易，锁定的差价在20元以上，获得了很大的收益。国内另一家黄金巨头企业山东招金股份在黄金期货上市*日也是大量卖出了黄金期货。根据山东招金金银精炼有限公司总经理欧阳勇介绍，黄金期货上市*日**笔交易就是由招金公司成交的，他们在期货市场上也大量卖空进行了套期保值。虽然他们进行的是套期保值业务，但是仔细分析他们的交易行为发现，招金公司其实也是一种期现套利，只是由于招金公司的产品本身就是交易所注册品牌，现货可以随时注册成仓单，不需要通过上海黄金交易所来买进实物就可以进行套利了。而当时他们进行套保时分析的依据也正是期货价格高出现货价格20多元，期货价格以及期现价差*不合理，从而进行了套保卖出黄金期货合约，事实上这也是另类的期现套利交易。这些现货企业有着得天*厚的条件可以进行期现套利交易。在散户投资者盲目追涨的同时，对黄金现货有着较深入研究的一些机构投资者也像紫金矿业公司一样进行了期现套利交易，通过黄金期货AU0806合约后交割的情况来看，多数套利交易者在市场上选择了对冲平仓方式了结了头寸，并没有通过实物交割来完成整个套利交易过程。